El gran error sobre el crédito

El gran error sobre el crédito/Adair Turner, former Chairman of the United Kingdom’s Financial Services Authority, is a member of the UK’s Financial Policy Committee and the House of Lords. 

Traducido del inglés por Carlos Manzano.

Project Syndicate | 10 de junio de 2014

Antes de que estallara la crisis financiera en 2008, el crédito privado en la mayoría de las economías desarrolladas creció más rápidamente que el PIB y después se desplomó. La de si aquel descenso reflejó una demanda escasa de crédito o una oferta limitada puede parecer una cuestión técnica, pero la respuesta encierra importantes consecuencias para las autoridades y para las perspectivas de crecimiento económico y la reacción de aquéllas probablemente sea errónea.

La opinión predominante ha solido subrayar las limitaciones de la oferta y las políticas necesarias para resolverlas. Según se afirma, un sistema bancario dañado priva a las empresas, en particular las pequeñas y medianas (PYME), de los fondos que necesitan para ampliarse. En septiembre de 2008, el Presidente de los Estados Unidos George W. Bush quería “que los bancos contaran con todos los medios para reanudar la corriente de crédito destinado a las familias y las empresas americanas.”

Las pruebas de solvencia y las recapitalizaciones de los bancos de los EE.UU. llevadas a cabo en 2009 fueron aclamadas posteriormente por considerárselas decisivas para la recuperación tanto del sistema bancario como de la economía. En cambio, las  insuficientemente rigurosas pruebas de solvencia llevadas a cabo en 2010 por el Banco Central Europeo recibieron un vapuleo generalizado por haber mantenido unos bancos de la zona del euro demasiado débiles para facilitar un crédito suficiente.

En el Reino Unido, se ha criticado a los bancos por no prestar a la economía real las reservas creadas por la relajación cuantitativa, lo que obligó al Banco de Inglaterra a introducir su plan de “financiación para el préstamo” en 2012. En la zona del euro, se espera que el examen de la calidad de los activos de este año y las pruebas de solvencia disipen por fin las preocupaciones sobre la solvencia de los bancos y permitan la oferta de crédito.

Una “crisis crediticia” –en particular en materia de financiación del comercio– fue, desde luego, una razón fundamental por la que la crisis financiera produjo una recesión en la economía real. Los rescates de bancos financiados por los contribuyentes, unos mayores requisitos de capital mínimo de los bancos y una política monetaria enormemente relajada han sido –todos ellos– decisivos para superar las limitaciones de los bancos en materia de capital, pero existen pruebas sólidas de que, una vez que se acabó la crisis inmediata, la falta de demanda de crédito desempeñó un papel mucho más importante que la limitación de la oferta en la obstaculización del crecimiento económico.

Ese argumento es el que expusieron convincentemente Atif Mian y Amir Sufi en House of Debt, nuevo e importante libro en el que se analizan los datos de los EE.UU. condado por condado. Mian y Sufi muestran que la causa de la recesión fue un desplome del consumo de los hogares y que donde más disminuyó el consumo fue en los condados en los que el endeudamiento anterior a la crisis y los precios de las viviendas posteriores a ella fueron las causas de que correspondiera a los hogares afrontar las mayores pérdidas relativas de riqueza neta.

También en esos condados de los EE.UU. fue donde las empresas locales redujeron el empleo más intensamente. Para las PYME, la escasez de clientes –y no una escasez de crédito– fue lo que limitó el endeudamiento, el empleo y la producción. Y los clientes no acudieron porque el auge crediticio anterior a la crisis los había dejado excesivamente apalancados.

En el Reino Unido, muchas encuestas de opinión hechas a empresas en el período 2009-2012 revelaron la misma situación. Una demanda escasa de los clientes contó mucho más, como limitación del crecimiento, que la disponibilidad de crédito.

De hecho, el crecimiento económico puede seguir gravemente debilitado por un endeudamiento excesivo, aun cuando la oferta de crédito sea ilimitada y barata. Muchas empresas japonesas quedaron excesivamente apalancadas por el auge del crédito y de la vivienda y su crisis posterior en el decenio de 1980 y comienzos del de 1990. Al final de este último, el sistema bancario japonés estaba ofreciendo a las empresas préstamos con tipos de interés cercanos a cero, pero, en lugar de endeudarse para invertir, las empresas redujeron la inversión para pagar la deuda, lo que produjo dos decenios de estancamiento y deflación.

Desde 2011, el análisis del débil crecimiento de la zona del euro hecho por el BCE ha subrayado las negativas consecuencias de un sistema financiero dañado y fragmentado en un momento en el que unos réditos de los bonos soberanos y unos costos de financiación elevados para los bancos dieron como resultado unas condiciones prohibitivas para los créditos en los países periféricos. Ya se han logrado importantes avances en la resolución de esos problemas.

El último Boletín mensualdel BCE lo documenta, citando múltiples indicadores de una mayor disponibilidad de crédito y una mejor fijación de su precio. Aun así, a lo largo del último año se ha acelerado la tasa de disminución de los préstamos del sector privado –del -0,6 por ciento al -2 por ciento– y se reconoce que la escasa demanda es la causa principal de débil crecimiento del crédito. Un desapalancamiento privado y una consolidación fiscal simultáneos están limitando el crecimiento de la zona del euro mucho más que las restricciones de la oferta de crédito que aún persisten.

Sin embargo, pese a la propia documentación del BCE, su política sigue centrada en la resolución del problema de la oferta de crédito mediante el examen de la calidad de los activos, las pruebas de solvencia y la propia versión del plan de financiación para el préstamo del BCE, anunciado el 5 de junio, lo que refleja una tendencia recurrente en los debates oficiales sobre políticas, en particular en la zona del euro, a centrarse en los problemas resolubles con exclusión de asuntos más difíciles.

La reparación de los sistemas bancarios dañados después de una crisis es a un tiempo esencial y alcanzable. Además, aun cuando los costos de los rescates públicos son inevitables, suelen ser de poca monta en comparación con el daño económico causado por la crisis financiera y la recesión posterior. En cambio, un gran endeudamiento puede resultar muy arduo de resolver sin poner en entredicho las ortodoxias normativas.

El Japón compensó el desapalancamiento privado en el decenio de 1990 acumulando déficits públicos enormes. Los EE.UU. han salido de la recesión más rápidamente que la zona del euro no sólo –o incluso primordialmente– porque repararon sus sistema bancario más rápidamente, sino también porque aplicaron unas políticas fiscales más estimuladoras.

Pero el estimulo fiscal está limitado dentro de la zona del euro, cuyos países miembros han dejado de emitir su propia moneda y, por tanto, la deuda “soberana” entraña riesgo de suspensión de pagos. La expansión monetaria muy intensa mediante la relajación cuantitativa es también más complicada y políticamente polémica en una zona monetaria sin una deuda federal que el banco central compre. Para sobrevivir y prosperar, la zona del euro habrá de estar más centralizada, con algunos ingresos fiscales, gastos y deudas comunes.

Naturalmente, esa situación hipotética entraña opciones políticas inmensamente difíciles, pero el punto de partida para el debate debe ser una visión realista de la naturaleza y la severidad de los problemas que afronta la zona del euro. Si la política de la zona del euro da por sentado que con la reparación de los bancos se reparará la economía, los diez próximos años podrían ser en Europa como el decenio de 1990 en el Japón.